[美原油黄金开户]美联储缩表及其影响

油价上周五再次大幅冲高，布伦特原油突破86美元/桶。2022年刚过去半个月，原油市场就变得非常热闹。虽然奥密克戎仍在全球肆虐，但美国、欧洲等疫情重灾区显然更看重疫情趋于变轻的积极一面。而围绕乌克兰问题，俄罗斯与北约摩擦不断，地缘事件频发让市场颇为紧张。

供应端利比亚、哈萨克斯坦等重要输出国局势不稳对供应稳定性带来挑战，OPEC+增产落地程度弱于计划数量也让市场担心供应端后续乏力。叠加风险偏好升温，多头力量明显压过了看空的一方，油价呈现超季节性的强势。

各大机构和市场参与者对原油后市观点再度乐观，美国商品期货交易委员会（CFTC）公布的数据显示，截至1月11日当周，投机者所持原油净多头头寸增加62138手至525784手，净多头头寸为近八周来最高。

随着油价周线收出四连阳，布伦特原油再次刺穿86美元/桶关口，距离前高仅有咫尺之遥， 90美元/桶、100美元/桶的油价预期都开始进入视野。如果供应因各种因素持续紧张，宏观层面再注入风险偏好，则油价有机会突破去年的高点。

去年，强势超预期的油价让诸多产油国实现了财政盈余，尝到甜头的生产国自然期待油价维持高位。不过，在市场看涨热情高涨的同时，上周消费端已经开始作出反应，美国能源部表示向6家公司出售了1800万桶战略石油储备（SPR）。

随着油价走高，消费端有升温迹象，这让人想起2021年10月油价处于高位时美国政府的激烈反应。在供应、需求两端利益诉求矛盾带来的博弈背景下，夹杂地缘因素的不确定性，油价能否突破去年高点，冲向100美元/桶也再次成为市场关注的焦点。

经历了2021年第一周快速上冲后，近期美债利率涨幅有所趋缓，这一走势较为类似于我们在《“缩表恐慌”的前因、后果与历史经验》提到的可以类比2013年5月“减量恐慌”的逻辑，因为现阶段重点在于“恐慌”下的反应模式，而不是由什么引起的恐慌。上周表现表明市场对于“缩表恐慌”第一阶段暂告一段落，但可能尚未完全结束。往前看，1月FOMC可能是一个重要节点，是否传递3月加息信号。考虑到缩表依然是未来一段时间的市场主线和关注点，我们本周将进一步对缩表问题进行探讨。

一、12月FOMC纪要细节：美联储为何讨论缩表？

美联储讨论缩表是源于对经济的乐观预期和对资产负债表过高的担忧。节奏上，与会者表示当前美联储持有国债的加权平均久期要更短，因此缩减规模会相对更快（当前美联储持有5~10年及10年期以上国债规模占比42%，2017年缩表前这一比例为60%）。不过，与会者表示当前美联储在货币正常化的推进上将更加“游刃有余”，原因有二：1）美联储常备回购便利工具（SRF）“未雨绸缪”；2）当前存款机构准备金充足，隔夜逆回购使用量持续维持高位。

二、缩表与加息有何差异？工具、传导路径、作用时间

缩表和加息均为美联储货币政策正常化的手段。但两者存在三点差异：1）工具类型不同，加息为“价”，缩表为“量”；2）影响途径不同，加息影响短期借贷成本，缩表影响准备金存量；3）作用时间不同，加息相比缩表对流动性影响更快。

三、未来缩表时间和路径的粗略匡算？1月FOMC会议是一个重要确认点

针对后续货币正常化的路线图，鲍威尔表示将在3月结束资产购买，并于今年内加息，可能在2022年晚些时候开始缩表。我们认为，1月FOMC会议是否暗示3月加息信号，也将是市场对于未来缩表启动时间点的一个重要验证窗口。针对后续路径，我们测算，如果按照上一轮缩表期间的最快月度缩减速度计算（~1%的资产规模），那么本轮缩表速度最终的最快可达每月900亿美元以上（600亿美元国债和300亿美元MBS），需要4年时间回到20%的GDP水平。当然一开始的速度会低于这一水平，渐进抬升。

四、缩表的可能影响？流动性拐点但并非绝对主导，基本面仍是关键

在美联储加息与缩表的过程中，基本面依然扮演了重要角色，货币政策固然有影响但都并非绝对主导，例如2017年和2019年的资产表现就截然相反。向前看，短期的预期变化对于利率和美股的走势依然尤为关键，我们建议密切关注1月FOMC会议，这是3月是否如市场预期将首次加息的最后一个正式信号窗口。但我们仍不建议直接线性外推后续的政策路径。