[高股息率股票]鲍威尔、耶伦携重磅数据来袭

影响当前限电限产政策的主要逻辑有两条：第一，部分省份上半年能耗双控未能达标，近期为了完成3季度目标而集中限产，对短期生产带来冲击。第二，一些省份因为电力供给不足，而不得不采取用电指标分解、错峰用电等政策。能耗双控目标对短期生产影响较大，主要集中在9月，可能拖累当月工业增加值增速下滑至4-4.5%，部分能耗双控政策对生产的压制，会延续到年底。而煤炭供给不足导致的电力缺口，从7月以来便已经压制生产，年内或难以消除。总体来看，能耗双控政策对3、4季度经济增速的影响，均在0.1-0.15个百分点左右。我们预计，PPI年内同比增速或在9%以上，上游涨价对中下游盈利空间的挤压加剧，货币政策将保持稳中偏松。

8月中下旬以来，部分地区在“能耗双控”目标的约束下大幅限产，对短期工业生产形成影响。8月国家发改委发布《2021年上半年各地区能耗双控目标完成情况晴雨表》显示，全国19个省份为一级、二级预警。随后各地相继出台严格的限电限产举措，包括江苏、广东、云南等省，对化工、钢铁、有色金属、非金属建材等行业进行限产。双控政策对经济的短期冲击主要集中体现在9月份的工业生产，我们从两个思路来考察能耗双控的影响：

► 思路1：考察分行业的变化和投入产出视角下的影响。能耗双控主要针对“两高”项目，包括煤电、石化、化工、钢铁、有色金属冶炼、建材等6个行业类别。根据9月发电日耗煤量、钢铁周产量、水泥开工率等高频数据估算，能耗双控对相关行业生产的拖累约在3-5%。按照这6个产业的降幅来估算，9月工业生产受拖累约1.5%。假设这种供给约束向下传导，受影响较大的行业包括非金属矿物制品业、金属制品业、建筑业等。

► 思路2：参考秋冬季环保限产对工业生产的影响。2017年首次执行京津冀地区秋冬季环保限产，对相关省份工业增加值平均拖累约3%。长三角2018年也开始执行秋冬季环保限产，但政策相对温和，江浙两省工业增加值拖累约0.5%。我们以这两个案例为基准，假设红色预警省份采取更严格措施、工业拖累3%，黄色预警省份政策相对温和，工业拖累0.5%，其余省份不做大规模额外限产，则对工业生产总的拖累约为1.3%。

除了能耗双控的短期冲击，电力供给不足也导致了7月以来持续性的限电限产。在需求端，受出口、气温等因素支撑，我国用电需求居高不下。1-8月全社会用电量同比增长13.8%，比规模以上企业发电量增速高2.5个百分点，创下2003年以来增速差的最大值，反映了用电紧张的格局。在供给端，水力发电同比负增长，火力发电则受到煤炭生产监管、进口煤炭减少等约束，难以弥补电力供给缺口。未来电力短缺对工业生产和居民生活的影响，或持续体现。

能耗双控政策的影响可能持续到年底，但4季度较9月会有边际改善。多数地方的能耗双控、限电限产政策截止时间并未明确，部分地方政策暂定截至9月底，比如江苏、浙江等地一些阶段性限产举措；也有些省份或城市的政策，将特定领域的限产持续到年底，比如云南（黄磷、铝、工业硅等）、广西（电解铝）、新疆（电解铝）等。总体来看，4季度工业生产仍然会一定程度上受能耗双控政策的压制，但在边际上会较9月有所好转。综合考虑9月能耗双控对工业生产的拖累，以及工业增加值占GDP比重，我们预计9月生产收紧对3季度经济增速的影响在0.1-0.15个百分点。

展望4季度，考虑到执行阶段性政策的省份的工业体量，明显大于将限产政策持续到年底的省份；并且持续到年底的产业政策，主要是针对特定领域（比如电解铝等）。9月份生产“急刹车”，可能更多是为了突击完成3季度的能耗双控目标。中性情形下，我们假设目前受到能耗双控影响的工业生产中，有30%的比例在四季度仍然受到压制，那么4季度经济增速受到的拖累约在0.1-0.15个百分点左右。未来还需关注3季度晴雨表发布后能耗双控政策的变化。

供给约束支撑上游工业品价格，PPI同比增速年内或在9%以上，但上游涨价对中下游盈利空间的挤压加剧，货币政策将保持稳中偏松态势。我们认为，伴随采暖季临近，煤价或仍将坚挺；各地钢铁限产的同时，地产、城投严监管也抑制了需求，钢价或继续5月以来的震荡态势；国际油价、铜价受疫情扰动外出和生产、供给逐步释放、Taper临近等因素影响，可能延续近月的高位震荡态势。我们预计，年内PPI同比或维持在9%以上，CPI同比逐步回升、11月后升至2%以上。在原材料价格大涨、生产受限、运价高企的情况下，中下游利润空间受到挤压。7月降准后流动性偏松，近期利率市场的变化，可能更多反映了政府发债加速等因素的扰动，货币政策稳中偏松的态势并未转变。

8月中下旬以来，部分地区在“能耗双控”目标的约束下大幅限产。按照2021年《政府工作报告》提出的目标，单位国内生产总值能耗需要降低3%左右。8月12日国家发改委发布《2021年上半年各地区能耗双控目标完成情况晴雨表》显示[1]，能耗强度降低方面，青海、宁夏、广西、广东、福建、新疆、云南、陕西、江苏9个省（区）上半年能耗强度不降反升，为一级预警；浙江、河南等10个省上半年能耗强度降低率未达到进度要求，为二级预警。随后各地相继出台严格的限电限产举措，包括江苏、广东、云南、陕西等省，对化工、钢铁、有色金属、非金属建材等行业进行限产。

图表1：广东、江苏等19个省份能耗双控压力较大

注：西藏自治区数据暂缺，不纳入预警范围，地区排序的依据为各地区能耗强度降低率。

资料来源：国家发改委，各省政府网站，中金公司研究部

能耗双控下的行政限产，对短期工业生产可能形成一定影响。上半年能耗强度不达标的省份，合计占我国工业增加值的70%左右，其中红色预警和黄色预警的省份，分别占比约38%和32%。尤其是近期出台政策较为严格的广东和江苏两个工业大省，各占全国工业规模的10%以上。近期的高频数据显示，金属冶炼、化工、燃料加工、非金属建材等高耗能行业，生产受到政策的明显约束。比如全国钢铁周产量、全国PVC开工率、华东地区焦炉开工率、江苏等省的水泥开工率均显著回落。

图表2：红色、黄色预警省份约占我国工业增加值的70%

注：年度工业GDP数据为2019年

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

图表3：9月以来，钢材产量大幅下降

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

图表4：近期，化工品开工率快速下降

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

图表5：近期，华东等地焦炉生产率大幅下降

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

图表6：近期，江苏等省水泥开工率陡降

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

双控政策对经济的短期冲击主要集中体现在9月份的工业生产。考虑到一方面去年同期工业增加值基数抬升，另一方面工业增加值增速读数在9月具有一定的“季末效应”，我们预计9月当月的工业增加值增速可能从8月的5.3%，回落到4-4.5%之间。具体来看，可以从两个思路来考察能耗双控的影响：

► 思路1：考察分行业的变化和投入产出视角下的影响

现有的能耗双控政策主要针对高耗能、高排放的“两高”项目，按照生态环境部文件的规定，“两高”项目包括煤电、石化、化工、钢铁、有色金属冶炼、建材等6个行业类别[2]。根据沿海八省发电日耗煤量、钢铁周产量、水泥开工率等高频数据观测，可以大致推算各产业板块在能耗双控影响下的生产降幅。总体来看，前述高频指标受拖累的幅度约在3-5%左右。按照这6个产业的降幅来估算，会拖累工业生产约1.5%。假设这种供给约束向下传导，根据投入产出关系，受影响较大的行业包括非金属矿物制品业、金属制品业、建筑业等。

①“后默克尔时代”开启，德国大选将如何影响市场？

据央视，当地时间9月26日，德国联邦议院选举的初步统计结果显示，德国社民党暂时居于领先地位。若获得优先组阁权，社民党总理候选人肖尔茨或将出任德国新一任总理。

据外媒报道，目前投资者更加期待左翼政党（社民党和绿党）联合执政，这样一来，市场可以迎接自由消费时代的来临。而在默克尔16年的执政生涯中，联合政府一直实行较为严格的财政政策，强调缩减债务。另外，两个中左翼政党的强势表现也可能意味着后默克尔时代的德国将更加支持欧洲进一步统一，这也是市场希望看到的。

总体而言，德国联合政府换届，或将推动欧洲股市进一步上涨，但欧元和债券市场仍存在较大的不确定性。DailyFX分析师Martin称，德国联邦选举将主导本周欧元走势，但一个稳定的联盟或需数月才能建立起来，意味着欧元兑美元暂时会继续盘整。

②日本第100任首相会是谁？

决定未来日本新首相人选的自民党总裁（党主席）选举将于29日本周三投票。在9月29日的首轮投票当中，4位候选人将争夺764张选票，得票第一并且有效票数过半（382）的候选人直接当选总裁。否则，将进入第二轮投票，即得票排名前两位的候选人将在第二轮投票、即“决选投票”中定胜负。

第二轮“决选投票”共有429张选票，即382张国会议员票和47张都道府县的地方票。调查显示，自民党选举第一轮将无人获得过半票数。

目前领跑者河野太郎支持推出财政刺激政策，并曾要求日本央行明确给出退出超宽松政策的策略。这也意味着他可能会在日本央行行长黑田东彦届满后选择换人。

③民主党要对美国3.5万亿刺激和基础设施法案“捆绑”投票

美国众议院民主党领袖表示，他们将推动一项计划，在本周对1万亿美元的基础设施法案和3.5万亿美元一揽子刺激计划同时进行投票，尽管该党内的严重分歧可能会使这两项法案夭折。

民主党人正准备采用和解程序来推进3.5万亿美元的法案，绕过参议院大多数法案所需的60票门槛。因为共和党人已经联合起来反对这项立法。

但围绕这些法案，民主党内的激进派和温和派也陷入了一场政治拉锯战。温和派主张众议院在本周一通过基础设施法案。激进派反对这个时间表，呼吁国会首先批准这项规模更大的提案，目前的规模定在3.5万亿美元，而温和派则批评这个数字太大了。

民主党人在一揽子计划的总体框架和政策细节上仍存在分歧，温和派和激进派议员都表示，他们不太可能在本周众议院投票前达成协议。众议院议长南希佩洛西周日重申，她预计1万亿美元的两党基础设施法案将在本周获得通过，但对该法案的投票可能推迟。她最新表示，众议院将在周四投票表决基础设施法案框架。