[道指期货实时行情]标普500今年恐下跌

美联储会议纪要透露“缩表”细节，10年期美债收益率突破2.7%。一个常见问题是，缩表是否会带来流动性冲击？对金融市场有何影响？我们认为，短期看缩表引发流动性冲击概率或不大，但可能导致（实际）美债利率上行，对其他资产造成一定估值冲击。这次缩表来的早，节奏快，或具有较强的信号作用。这意味着美债利率或面临更多上行风险。

首先看一下缩表的运行机制。缩表是扩表（QE）的逆向过程，虽然缩表的方式主要还是到期不续做，但缩表开启后美联储持有的资产也会减少。通常情况下，美联储资产端SOMA账户中持有的国债和MBS规模下降，负债端则是准备金余额（reserve balances）下降。准备金下降使银行间流动性边际收紧，联邦基金利率面临上行压力。如果流动性收紧过快，还可能导致利率跳升，比如2019年10月就曾发生因为缩表导致流动性紧缩，隔夜利率大涨的情况。

短期看，我们认为发生流动性冲击概率或不大。其一，当前市场流动性还比较充裕。一个证据是美联储每日逆回购量（ON RRP）仍高达1.75万亿美元[1]，意味着金融体系内流动性处于过剩状态。隔夜逆回购是美联储通过将国债暂时出售给交易对手（交易商、货币市场基金、存款机构等）以吸纳市场上过剩的流动性，并且在第二天回购这笔债券。当金融机构手上有多余的流动资金无处投放时，可以暂时将钱“借给”美联储，这样不仅能获得隔夜的利息报酬，还能够获得国债，而国债又是市场中流动性最好的抵押品之一，可谓一举两得。隔夜逆回购相当于一个“缓冲垫”，可以对冲缩表带来的流动性紧缩，这样一来储备金余额规模就不会下降的那么快。

其二，美联储吸取了上次的经验，设立了美联储常备回购便利工具（SRF）[2]，应对流动性紧缺。美联储在2021年7月的议息会议上设立了两项常备回购便利工具，分别是针对美国国内机构的常备回购便利（Standing Repo Facility，SRF）和针对海外机构和国际货币当局的回购便利（Repo Facility for Foreign and International Monetary Authorities，FIMA Repo Facility）[3]。其中，SRF允许美联储对美国国债、机构债和MBS进行每日隔夜回购操作，最大规模为5000亿美元，对手方主要是一级交易商，回购最低投标利率略高于联邦基金有效利率。在流动性突然紧缺的时候，一级交易商可以使用该工具从美联储融资，应对流动性冲击。如今，美联储将这一工具的对手方范围扩大至更多存款机构[4]，这有助于降低流动性风险，避免出现2019年10月那样的情况。

如果短期流动性无忧，缩表的影响将体现在哪呢？我们认为或体现为（实际）美债利率上升，及其带来的估值冲击。研究表明，缩表对利率的影响有多个渠道：一是上述提及的流动性效应（liquidity effect），美联储回收流动性，推高短端利率。二是久期效应（duration effect），美联储将长久期的国债和MBS“还给”市场，使市场中的资产久期增加，期限溢价走高，推动长端收益率上行。三是信号作用（signaling effect），美联储向市场传递强有力的紧缩信号，提高市场对中期利率的预期，进而对长端收益率带来推升作用。

美国银行（Bank of America）在最新的一份报告中表示，由于通胀引发的经济衰退将引发股市再次调整，投资者将在2022年经历一段痛苦的时间。美国银行直言不讳地表明：

“通货膨胀导致衰退，而现在，通货膨胀已经失控。”

随着新冠疫情的消退，消费者的需求恢复，加上供应链持续中断，以及俄乌冲突导致的大宗商品价格飙升，通胀持续升温。房价正以40多年来从未见过的速度上涨。

几乎以往所有的衰退都是在通胀飙升之前发生的，包括60年代末、70年代初和2008年。美银解释称：

“就衰退预期而言，最后一块多米诺骨牌是收益率上升和美元走软。”

报告称，在“通胀冲击”之后是“利率冲击”，这最终将导致“衰退冲击”。美银表示，经济衰退将导致标准普尔500指数在2022年底跌至关键的4000点以下，这意味着该指数可能较当前水平下跌11%。

利率是投资者最关心的问题，特别是在美联储发布的最新会议纪要显示，该行计划在5月份加息50个基点后。会议纪要还透露，美联储计划在今年晚些时候每月削减资产负债表950亿美元。

美联储的资产负债表从疫情前的大约4万亿美元膨胀到9万亿美元。美银表示：

“到2023年底，美联储9万亿美元的资产负债表将下降到6.5万亿美元。‘量化紧缩’意味着债券收益率上升和波动性上升。”

“量化宽松对金融资产非常有利。量化紧缩则将对金融资产产生负面影响”，美国银行解释道。美联储过去两年购买固定收益证券的做法，旨在为信贷市场提供流动性，使企业能够在全球大流行期间举债。增加的流动性往往最终会流入股市，造成购买压力，推高股价。该行写道：

“迟来的鹰派美联储现在突然希望通过货币政策来解决财富不平等和通胀问题，新时代的开始就是估值过高的股市。”